日本泡沫经济：从日元升值开始

到上世纪80年代，日本的经济已经实现了比较成熟的发展，那时日本应该着手进行经济结构改革。在资金最充裕时进行经济结构改革是最佳的选择。



1985年，当时的G5财长与央行行长签署了广场协议，此后日元开始升值。早报资料

日元升值

美国的赤字解决了

日本出口一蹶不振

上世纪80年代的日本，出口相当强劲，这导致其贸易盈余越来越多。旅日华人记者徐静波向东方早报描述他所目睹的日本产品的强大竞争力时说：“那时候，中国的808双卡收录机全是日本走私的，在中国非常时髦。南京路上大家就拿着录音机边听边逛街。”日本的家电产品倾销到世界各地。

贸易盈余导致日元升值的压力越来越大，然而，在1980年代上半期，由于非常担心日元的急速升值所带来的负面影响，日本政府一直尽力在控制日元升值。“在1980年代，当时市场上日元的汇率水平比应该有的汇率水平低得多。日本政府的控制反而使得日元的升值压力进一步加大。”原日本银行北京事务所所长濑口清之在接受记者采访时表示。濑口目前担任佳能全球战略研究所研究主干，研究中日美经济。

然而，到1985年，在“广场协议” 的压力下，日元最终开始快速升值并一发不可收拾。当年的9月22日，美、日、英、法、联邦德国5个工业发达国家财长和央行行长在美国纽约广场饭店秘密会晤并签署了著名的“广场协议”，联合干预外汇市场，使美元对日元、马克等主要货币有秩序地下调，以解决美国巨额贸易赤字，从而导致日元大幅升值。

激烈的日元升值很快影响到了日本的出口企业，日本出口受到重挫。为了应对这一局面，日本政府不得不开始放宽货币政策，以支持投资，支持消费，弥补出口下降带来的损失。在1986、1987、1988年，日本政府连续三年降低利率。

“如今回过头来看，1986年降低利率的选择是非常准确的。但是，1987年和1988年的刺激政策则完全不需要。相反，那时候应该开始提高利率。”濑口说。濑口表示，实际上，日本经济在1986年10到12月，即第四季度的时候，已经开始恢复。“日元升值，对出口企业不好，但是对进口企业却是有益的。所以在1986、1987、1988年时，日本国内的百货公司、超市等和消费有关的企业的利润越来越大。从总体来讲，进出口的损失和盈利是平衡掉的。再加之一部分出口企业拥有强大的竞争力，也已经恢复过来。”濑口说，“然而，当时出口企业的怨言整天充斥于媒体，引导了整个国家的舆论，使得一般的老百姓也认为日本经济受到很大的打击，最终导致了政府的误判。”

因此濑口认为，在1986年底之后便不应该再降低利率，应该保持当时的水平。而到1988年的时候，便更不应该，因为那时已经明显恢复了。“恢复了一段时间后，一定得提高利率。但是那时日本银行的判断晚了2年。”濑口说。正是因此，过剩的刺激政策，最终导致了泡沫经济的形成和膨胀。

而另一名要求匿名的日本央行人士则对记者表示，除此之外，实际上当时世界上很多先进国家的经济还没有回升，他们也不希望日本提高利率，以防止资金流入日本。“所以日本为了维持世界经济水平的稳定，依然维持了低利率水平。”她说。

这位匿名人士在总结“广场协议”前后的历史时说道：“到上世纪80年代，日本的经济已经实现了比较成熟的发展，那时日本应该着手进行经济结构改革。在资金最充裕时进行经济结构改革是最佳的选择。如果日本及时进行经济结构改革，就不会面临后来巨大的日元升值压力并导致不得不进行一系列经济刺激政策了。”

金融自由化

银行投身楼市

引发资产价格通胀

伴随日元升值的，是日本金融体制方面的改革，即所谓金融自由化。“金融自由化有三个方面：资本自由化（资本的往来）、外汇自由化（汇率的波动）、利率水平（利息）的自由化。”濑口告诉记者，“在这样的情况下，日本的金融机构遇到了很大的困难。以前的日本金融机构和中国的银行一样，在国家规定的利率水平之下享受很大的利益。也就是说贷款和存款的利率水平都由国家决定。而利率自由化后，日本银行贷款和存款利率相差不到百分之一，银行失去了很多的利润机会。同时，资本自由化以后，企业可以依靠债券和股票这些直接金融产品来获得资金。自由化后企业融资的办法更多了，所以银行又失去了一部分利润。”

失去了相当大一部分利润来源的银行不得不开始考虑怎么才能实现自己的利润。二战结束后，日本的地价一直都在上升，大家都相信投资地产没有风险。而同时，日本中央政府意欲把东京打造成国际金融中心。大家普遍认为，很多国际金融公司会在东京设立，东京需要更多的写字楼，需要更好的适合外国人居住的住宅。这导致大家对房产升值的预期很高。

“于是，银行都开始热衷企业和个人的房地产贷款。当时，差不多所有的银行都开始加入其中。”濑口说。以此为契机，房地产的开发速度越来越快，房价也越升越高。而这同时又使大家更加确定房地产贷款的安全，于是雪球越滚越大。

彼时，企业的利润也与日俱增。很多企业都认为应该运用剩余的资金来做一些投资。“这种行为原则上是对的，但是他们对于风险的评估太低，再加之银行可以提供大量的低利率贷款，于是投资房地产的企业也多了起来。”上述央行匿名人士表示。

然而，快速上涨的资产价格并没有引起日本政府的足够重视。濑口告诉记者，那时候，因为遭遇过1970年代消费物价快速上涨带来的恶劣后果，日本央行只重视一般物价的关注和控制。“由于没有经历过资产价格的通货膨胀，所以不知道那方面的负面影响。”他说。

始作俑者乃美国？

“日本和美国的

不平等关系导致了这一切”

山田厚史是《朝日新闻》原编委会委员，在泡沫经济时期担任《朝日新闻》金融记者，是当时为数不多的提出泡沫担忧的人士之一。

在山田看来，无论是日元升值、银行降息还是金融自由化，背后都有美国的“黑手”。“当时的美国和现在一样，财政赤字非常严重。里根政府时期，前苏联还很强大，美苏军备竞赛导致了美国巨额财政赤字。即便如此，军事扩充仍要继续。”山田说，“为了使日本通过出口赚取的巨额外汇流入美国，日本的利率必须比美国低。而美国自身为了刺激经济，利率不能过高，因此只有使日元利率更低。最终，日元的利率下降了2.5个百分点。他们把这叫做国际协调。”

同时，为了使自己所欠的日本的国债减少，美国又在“广场协议”上迫使日元大幅升值。“至于金融自由化，则是因为美国一直要求日本开放金融市场。而一开放，欧美的银行便接踵而至，极大地冲击了日本国内银行。”山田说。

“所以从这段历史来看，日本和中国的不同在于，中国是一个独立国。但遗憾的是，日本战败了，不仅有很多美军的基地，而且日本首相做了什么不合他意的事儿，美国就会从背后来整你。总之，是日本和美国的不平等关系导致了这一切。”山田认为，要求与美国建立对等关系的民主党政权正走在改变历史的道路上。

《朝日新闻》另一名要求匿名的原金融记者这样对记者表示：“总之，当人们的行动变得奇怪和不合常理的时候，应该就是泡沫了。”他举了美国的例子说道，由于住宅的价格在不断上涨，导致担保的价值越来越高，于是贷得更多的住宅贷款成为可能。而由于住宅贷款的利率很低，贷更多的款，每个月还贷的额度差不了多少。“于是大家都开始贷大量的住宅贷款，然后用这些贷款来买汽车或其他东西。而这种现象很显然是非常奇怪的。”

他同时指出，购买公寓自己不住，几个月后抛掉，就这样一下子赚好几千万日元，这同样也是不正常的现象。“如果连最普通的人都来进行这种投机行为的话，那么显然这是不可能持续的。”他说。

他总结道：“要识别泡沫还是非常难。像美国，虽然有那么多一流的经济学家，但是还是没有能识别出泡沫。所以一般而言，当一个国家经济出现泡沫的时候，大家都不会觉得那是泡沫，而认为那是自己国家的实力。虽然是过度自信，但是他们则并不觉察到是自己过度自信，而认为很正常。泡沫就在这样的情况下产生。只有到最后泡沫破灭后再回过头来看，才明白那是泡沫。一天不破，就一天不会知道。这就是泡沫的可怕之处。”